지분에 대한 수익률과 자본에 대한 수익률의 상관관계를 묻는 문제와 지렛대효과에 대한 문제가 연결되어서 출제되었다. 수익률에 대한 부분은 미리 잘 정리해두지 않으면 개념과 정의에 대해 헷갈릴 수 있다. 때문에 수익률과 관련된 다양한 개념과 정의는 한번에 정리해두어야 한다. 수익률에 대한 부분은 기본서와 감정평가 실무기준을 통해 잘 정리해두자.
【문제 2】 부동산투자에서는 부채금융(debt loan)을 이용하여 지분에 대한 수익률을 변동시킬 수 있다. 다음 질문에 답하시오. (20점)
물음 1) 지분에 대한 수익률(rate on equity or equity yield rate)과 자본에 대한 수익률(rate of return on capital)의 상관관계에 대하여 설명하시오.
물음 2) 정의 지렛대효과(positive or plus leverage effect)가 나타나는 경우와 부의 지렛대효과(negative or minus leverage effect)가 나타나는 경우를 비교하여 설명하고, 중립적 지렛대효과(neutral leverage effect)는 어떤 경우에 발생하는가를 설명하시오.
<예시 목차>
Ⅰ. 서설
투자자는 부동산을 구입하기에 충분한 자본을 갖지 못한 경우 차입을 활용하게 된다. 반면 투자자는 자본을 충분히 갖고 있으면서도 차입을 선택하고 자기자본을 다른 부동산 매수에 투입할 수도 있다. 투자자가 차입을 활용하는 이유는 다음과 같다. 자기자본은 복수의 부동산에 분산 투자되므로, 투자자는 자산포트폴리오에 대해서 투자위험을 전반적으로 축소할 수 있다. 또한 차입이자에 대하여 손비로 인정받아 세제혜택을 누릴 수 있고, 재무레버리지를 통한 잠재이익을 실현하기 위해 차입을 활용하게 된다. 재무레버리지란 부동산투자에서 치입한 금리가 부동산 수익률보다 낮은 경우에 투자자가 실현할 수 있는 이익을 말한다. 이하 부채금융과 관련한 레버리지 효과를 중심으로 설명하기로 한다.
Ⅱ. (물음1) 지분에 대한 수익률과 자본에 대한 수익률의 상관관계
1. 개념
수익률이란 투하된 자본에 대한 수익의 비율을 말한다. 지분에 대한 수익률과 자본에 대한 수익률은 레버리지 효과 분석에 사용되는 수익률이다. 지분수익률은 부동산 지분투자액에 대한 지분(투자)수익의 비율을 말하고, 자본수익률이란 전체 투자자본에 대한 수익의 비율을 말한다. 즉 총투자자본이 자기자본과 타인자본으로 구성될 경우, 자본에 대한 수익률은 지분수익률(자기자본수익률)과 타인자본수익률의 합계로 측정된다.
2. 양자의 상관관계
1) 비례관계
지분에 대한 수익률은 ‘지분수익 / 지분투자액’이고, 자본에 대한 수익률(총자본에 대한 수익률)은 ‘지분비율 × 지분수익률 + 저당비율 × 저당수익’이다. 즉 자본수익률은 지분수익률과 저당수익률의 가중평균치로 구성된다. 따라서 지분수익률이 높아지면 자본수익률도 높아지는 비례관계에 있다.
2) 일치가능성
타인자본이 없을 경우 지분수익률과 자본수익률은 동일하다. 그러나 타인자본을 차입하여 부동산에 투자가 이루어지는 경우 지분수익률은 자본수익률보다 커질 수도 있으며, 자본수익률보다 작아질 수 있는 관계가 되는 지렛대효과가 발생한다.
3) 지렛대효과
부채금융을 사용하여 지분투자자의 수익이 증대되거나 또는 감소되는 현상을 지렛대효과라고 한다. 즉 지분수익률은 차입규모와 차입비용에 가변적인 관계에 있다. 이와 관련된 분석은 부동산 투자의 위험수준과 같은 위험을 기꺼이 감수하려는 투자자의 요구수익률과의 관계를 분석할 수 있기 때문에 중요한 의미를 갖는다.
Ⅲ. (물음2) 정의 지렛대효과가 나타나는 경우와 부의 지렛대효과가 나타나는 경우의 비교 등
1. 지렛대효과의 개념
대부분의 부동산 투자는 금융상의 이익 및 투자의 장기화 특성으로 인하여 외부에서 자금을 융통하게 된다. 투자자금의 융통은 투자를 레버리징한다고 일컫는다. 즉 레버리지란 투자를 위하여 차입자금을 이용하는 것을 말하며 레버리지 효과는 레버리징을 통해 지분수익을 증가 또는 감소시키는 효과를 말한다. 즉 자기자본을 지렛대 받침으로 하고 타인자본을 지렛대로 이용하여 큰 부동산을 움직일 수 있다는 지렛대효과를 의미한다.
2. 정의 지렛대효과와 부의 지렛대효과 비교
1) 정의 지렛대효과와 부의 지렛대효과의 의의
정의 지렛대효과는 차입금의 사용이 지분투자자의 수익률을 증대시키는 방향으로 작용하는 효과를 말한다. 반대로 부의 지렛대효과는 차입금의 사용이 지분투자자의 수익률을 감소시키는 방향으로 작용하는 효과를 말한다.
2) 정의 지렛대효과와 부의 지렛대효과 비교
자본수익률은 지분수익률과 저당수익률의 가중평균이므로 지분수익률이 저당수익률보다 크면 지분수익률이 자본수익률보다 크게 되어 정(+)의 레버리지 효과가 나타난다. 또한 지분수익률이 저당수익률보다 작다면, 지분수익률이 자본수익률보다 작게 되어 부(-)의 레버리지 효과가 나타난다.
3. 중립적 지렛대효과
차입금의 사용이 지분투자자의 수익에 영향을 미치는 못하는 경우 중립적 지렛대효과라고 한다. 자본수익률이 저당수익률과 일치하면, 자본수익률과 지분수익률이 같아지는 중립적 지렛대효과가 나타난다.
4. 검토
정의 레버리지 경우에는 부채 사용 시 차입금의 이자를 감당하고도 지분투자자에게 배당할 수 있어 투자자에게 유리한 사업효과를 가져온다. 부의 레버리지 경우에는 종합 수익률이 저당수익률보다 작아서 차입금이자 등을 감당하지 못해 지분투자자에게 손해가 나타나게 되며 지나친 대부비율과 사업의 현금흐름 부조화 등에 의해 발생한다. 지렛대효과가 (+)인지 (-)인지 여부는 자본수익률과 타인자본수익률(차입비용)등의 상대적 크기에 달려 있다.
Ⅳ. 결어
부동산시장과 자본시장의 통합화 경향은 자본시장의 주체가 부동산시장으로 자금을 대출하도록 하는 유인이 있고, 반대로 부동산시장의 투자주체는 타인자본의 활용을 통해 재무 레버리지를 실현시킴으로서 자기자본수익률을 극대화시킬 수 있으므로 자본시장의 자본을 활용하는 유인책이 된다. 그러나 레버리지의 사용으로 수익은 가변적이다. 즉 레버리지를 사용하여 높은 수익을 추구할 때에는 높은 위험을 수반하게 된다. 따라서 이 같은 위험은 대부비율이 높을수록 상승하는바 부동산 투자에 있어 수익과 위험이 상쇄관계를 염두해 두고 부채금융의 사용 폭을 결정하여야 할 것이다.