자본환원이론의 발전과정을 묻는 문제가 다시 출제되기는 힘들겠지만, 저당지분환원법에 대한 논점은 충분히 출제될 수 있다고 생각한다. 사실, 기본적인 논점이다. (눈에 잘 안들어오는게 문제지만) 수익환원법과 관련된 많은 논점이 있지만, 환원율, 할인율과 관련된 논점은 세세하고 정확하게 정리해 두어야 한다고 생각한다. 생각보다 복잡하고, 개인적인 느낌이지만, 머리에 잘 안들어온다. 개념은 완벽하게 정리되어서 정확하게 쓸 수 있을 정도로 암기하자. 관련 내용을 감정평가 실무기준을 통해 확인하고 시작하자.
【문제 1】 최근 부동산시장이 개방되면서 상업용 부동산의 가치 평가 방법이 수익방식으로 변화하는 추세이다. 자본환원이론의 발전과정을 설명하고, 저당지분환원법(저당-자기자본방법: mortgage-equity capitalization)의 본질과 장점 및 문제점을 논술하시오. (30점)
<예시 목차>
Ⅰ. 서론
대상부동산의 시장가치를 추계하는 수익방식의 기본논리는 간단하다. 소득을 많이 창출하는 부동산일수록 가치가 크고, 그렇지 못한 부동산일수록 가치가 적다는 것이다. 부동산의 가치차이는 그 부동산이 창출하는 소득차이로 나타낼 수 있다. 부동산으로부터 창출되는 소득은 한 해로 그치는 것이 아닌 매년 계속되기 마련인바 이를 현재가치로 환원하는 방법이 수익방식에서 중요시 된다. 따라서 순수익을 추계하고, 자본환원율을 결정하며 자본환원방법을 선택하는 것이 수익가액의 정도를 높이는데 중요한 영향을 미친다. 따라서 이하에서 환원율의 발달과정과 저당지분환원법의 이론적 이해를 바탕으로 설명하기로 한다.
Ⅱ. 자본환원이론의 발전과정
1. 초기의 자본환원이론
초기의 자본환원이론은 수익방식의 기초가 되는 수학적 이론이 정립되는 시기이다. 존 뉴턴은 현재가치와 미래가치의 개념을 최초로 정립한 사람으로 복리의 계산기법과 수학적 정리를 정립하여 오늘날 흔히 쓰이고 있는 미래가치와 현재가치에 관한 6가지 공식 중 4가지를 정립하였다. 또한 Hoskold는 감채기금계수에 기초하여 자본환원율을 구하는 획기적인 방법을 개발하였고, 피셔는 수익성자본의 가치를 추계하는 이론과 기법을 개발하여 자본환원율(capitalization rate)이라는 용어를 처음으로 사용하였다.
2. 미국 대공황시기 이전의 자본환원이론
이 시기는 부동산의 물리적 측면을 중심으로 자본환원을 논의하던 시기라 할 수 있다. 미국 대공황시기 이전 인플레이션이 거의 없고 금융자본에 대한 이용이 일반화되어 있지 않았던 시기인바 부동산의 물리적 구성인 토지와 건물에 집중하여 자본환원을 논의하게 된다. 대표적으로 Babcock은 토지와 건물의 분리환원율의 사용을 제창하였고, 이를 결합하여 종합환원율을 구하게 된다. 이 후 Ross는 물리적 구성부분에 따라 분리될 수 없다고 비판하며 금융적 구성부분 즉 지분투자자와 저당투자자의 요구수익률을 고려해야 하며 금융분석을 중요시하게 된다.
3. 미국 대공황시기 이후 ~ 현대
엘우드는 투자결합법을 개량하였고, 저당지분분석법이라는 새로운 공식을 만들었다. 또한 Wendt는 기존의 부동산평가이론과 실무적 관행을 비판적으로 고찰하였다. Ratcliff는 1950년 그의 저술에서 자본환원율을 계산하는 데 있어 토지와 건물의 분리환원율을 적용하는 것을 체계적으로 비판하고 세금이 부동산투자 결정에 미치는 영향력을 강조하고 세후현금수지의 중요성을 역설하는 등 기존의 부동산평가이론과 실무적 관행을 다양하게 비판하고 개선하는 등 감정평가에 있어 과도기적 시점으로 이해할 수 있다.
4. 현대적 자본환원이론
부동산투자는 세제상황에 따라 영향을 받는 정도가 중요하고, 인플레이션과 미국의 경기 후퇴에 따라 부동산시장 역시 자본시장에 민감하게 변동하는 동태적 시장임을 인식하던 시기이다. 이는 부동산 평가에 있어 통계학적인 도구와 컴퓨터 활용에 따라 부동산평가의 과학화 및 부동산평가를 의사결정과정과 동일시하여 위험을 고려한 부동산 평가과정, 이자율 위험, 사업상 위험, 시장성위험으로 분류하는 등 다양한 측면에서 부동산평가과정을 정의하고자 하였다.
Ⅲ. 저당지분환원법의 본질
1. 저당지분환원법의 본질
저당지분환원법이란 부동산의 가치는 지분가치와 저당가치로 구성되어 있다는 전제 하에 지분가치와 저당가치를 각각 구하여 이를 합산함으로써 부동산의 가치를 구하는 방법이다. 이 방법은 할인현금흐름분석법에 있어서 세전현금흐름분석법이라고 할 수 있다. 저당지분환원법의 본질은 대상부동산의 가치를 지분가치와 저당가치로 나누어 접근한다는 측면이다.
2. 저당지분환원법의 가정
부동산 투자자는 자기자본과 타인자본을 이용하여 부동산을 매수하여, 부동산 전체 수익이 아닌 지분소득(BTCF)에 관심을 두고 있다고 가정한다. 또한 부동산의 경제적 전 내용연수가 아닌 일정한 보유기간만을 보유하며, 부동산의 가치증감을 예측하여 대상부동산의 지불가치를 결정한다고 보았다. 엘우드는 지분투자자가 향유하는 수익은 매 기간의 지분수익과 보유기간 말 부동산의 가치 증 · 감분, 보유기간 동안 저당대부금의 상환으로 인한 지분형성분으로 나누어진다고 가정하고 저당지분환원법을 개발하였다.
3. 적용방법 (지분가치 + 저당가치 = 부동산가치)
매 기간의 지분수익의 현재가치와 기간말 지분복귀액의 현재가치를 합산하여 지분가치를 구한다. 기말 지분복귀액은 그 동안의 원금상환으로 인한 지분형성분과 부동산 가치변동이 포함되어 있다. 저당가치의 경우 저당투자자인 대출기관이 향유하게 되는 모든 금전적인 이익을 현재가치로 환산하게 된다. 결국 부동산의 가치는 지분가치와 저당가치의 합산에 의해 구할 수 있다. 다만 저당가치는 최초의 저당대출액과 다를 수 있으며 시간의 흐름에 따라 변동할 수 있음에 유의한다.
Ⅳ. 저당지분환원법의 장점 및 문제점
1. 시장가치 평가목적의 장점 및 문제점
1) 시장가치 평가목적의 장점
전형적인 보유기간 동안의 순수익과 기간 말 가치를 추정하기 때문에 잔존내용연수 동안 순수익과 기간 말 가치를 추정하는 전통적인 평가방법에 비하여 훨씬 더 정확하다. 또한 시장참가인들이 부동산의 매수에 있어 저당대출을 일반적으로 사용하고 있으며 미래의 부동산 가치변화에 대한 전망을 충분히 고려하고 있다는 사실을 적절하게 반영할 수 있다는 것이다.
2) 시장가치 평가목적의 문제점
지분수익률의 추계는 평가사의 개인적인 판단에 의해 좌우될 수 있으며 부동산의 가치가 대상 부동산의 저당조건에 많은 영향을 받아서 그 가치가 달라지게 된다는 문제가 있다. 또한 직접환원법의 형식을 빌려 가치를 산정하는 경우 순수익의 변동이나 기간말 가치변화에 대한 추계를 할 경우 평가사의 주관개입의 문제가 있다.
2. 투자가치 평가목적의 장점 및 문제점
1) 투자가치 평가목적의 장점
대상부동산과 관련한 여러 가지 조건이 주어져 있을 때 투자가치를 산정해 낼 수 있고 이를 통해 투자자들은 시장가치와 비교하여 매수의사결정을 할 수 있게 된다. 또한 여러 가지 조건하에서 지분수익률이 어떻게 변화하는지를 보여줄 수 있다.
2) 투자가치 평가목적의 문제점
순수익의 변동이 있는 경우에도 이를 안정화된 연금의 형태로 변화하여 부동산의 가치를 산출하고 있는데 이러한 방법이 최종추계치의 산정을 왜곡시킬 수 있다. 또한 저당조건, 순수익, 가치의 변화가 투자가치에 미치는 영향을 고려하고 있지만 세금이 미치는 영향을 고려하지 못한다는 문제점이 있다.
Ⅴ. 결론
기존의 평가관행이 원가방식과 비교방식에 상당부분 의존했기 때문에 수익방식의 적용을 위한 기초 자료 확보 및 기법의 연구가 착실히 이루어지지 않았던 것이 현실이다. 그러나 산업사회 발전에 따른 감정평가 업무 영역 확장과 업무의 표준화를 이루기 위해 수익방식 적용에 적극적인 자세를 보여야 할 것이다. 최근 「감정평가 실무기준」은 순수익, 환원율과 할인율, 환원방법 등에 규정함으로써 수익가액의 정확한 추계를 통해 정도 높은 감정평가액을 도출하고자 한다.